Selva Demiralp

Bir ülkenin GSYH büyümesinin yukarı yönlü bir trend etrafında çalkalanması normaldir. Buna konjonktürel dalgalanma denir. Uzun vadede yukarı yönlü trend ülkenin büyüme potansiyelindeki artışı gösterir. Hızlı büyüme dönemlerinde GSYH geçici olarak ülke potansiyelinin üzerine çıksa da bu durum bir süre sonra enflasyon yaratarak talebi azaltır ve büyüme tekrar potansiyele doğru iniş yapar. Eğer herhangi bir sebepten dolayı ülke potansiyelinin altına düşmüşse (ki 2009 krizi sonrası yaşanan global resesyon buna bir örnektir) fiyatlardaki düşüş talebi yeniden canlandırarak büyümeyi artırır. Yani doğası gereği GSYH’nin dalgalanma göstermesi normaldir.

Para ve maliye politikası bu dalgalanmaların daha kısa olması için destek verir ve büyüme aşırı ısınınca sıkı, durgunluk zamanında da genişlemeci politika uygulayarak çalkalanmaları asgariye indirmeye çalışırlar. Keza ekonomi için ideal olan potansiyel büyüme oranı etrafında minimum oynaklıkla büyümektir.

Şekilde kırmızı çizgi Türkiye’de GSYH büyümesini gösterirken benzer ülkelerin büyüme oranları ile de bir karşılaştırma sunuluyor. Buradan net bir şekilde Türkiye’nin büyüme konusunda daha inişli çıkışlı bir patika izlediğini görüyoruz. Peki

Hafta içinde yayım-lanan enflasyon raporunda 2017 yılı enflasyon tahmini yüzde 8’e revize edildi.

Şekilde açık enflasyon hedeflemesine geçilen 2006 sonrası dönem için TCMB’nin sene başında duyurduğu enflasyon tahmini (mavi sütunlar) ve sene sonunda gerçekleşen enflasyon (kırmızı çizgi) ve yer alıyor.

Şekilde dikkat çeken birkaç husus var.

1Her senenin başında Merkez enflasyon hedefine oldukça yakın bir sene sonu tahmininde bulunsa da sene sonunda gerçekleşen enflasyon bu tahminden oldukça yüksek kalıyor.

2Yukarıdaki gözlemi bozan üç sene 2009, 2010, ve 2012 yılları. Bu yıllarda hem Merkez sene başında daha yüksek enflasyon tahmini belirlemiş hem de enflasyon tarihsel ortalamaların altında ciddi düşüş göstermiş.

3Murat Çetinkaya döneminde sene başı tahminleri önceki senelere göre ciddi olarak yüksek tutulmuş.

Enflasyon tahmininin daha gerçekçi bir seviyeye yükseltilmesinde olumlu ve olumsuz taraflar var. Önce olumlu bulduğum noktadan başlayayım. Kredibilite açısından bir merkez bankasının söylediği sözü tutması çok önemli. O nedenle, Merkez’in Çetinkaya döneminde daha gerçekçi tahminlerde bulunma yolunu seçmesi yerinde bir adım. Olumsuz tarafı ise daha yüksek bir sene başı tahmininin

Para politikası ile ilgili kafaların çok karıştığı bir noktadayız. Bu nedenle önce genel çerçeveyi hatırlayıp sonra Merkez’in dünkü kararını bu çerçeveye oturtalım.

Koridor uygulaması nedir? Bu uygulamada Merkez Bankası bir politika faizi belirleyip daha sonra da bu faizi tutturacak şekilde bankalara vereceği günlük likiditeyi düzenler.

Eğer Merkez Bankası likidite ihtiyacını doğru tahmin edemez ve likidite az gelirse bankalar üst banttan borçlanarak ihtiyaçlarını karşılayabilirler. Keza piyasaya verilen likidite fazla gelirse de bu sefer de ihtiyaç fazlası alt banttan Merkez’e yatırılır.

Asimetrik koridor

“Simetrik koridor” olarak da adlandırabileceğimiz bu sistemde, Merkez Bankası politika duruşunda değişiklik yapacağı zaman politika faizinde gerekli ayarlamayı yapar. Alt ve üst bant ise pasif bir şekilde politika faizine simetrik olarak değiştirilir.

Merkez’in 2010 yılı sonunda başladığı “asimetrik koridor” uygulamasında ise üst ve alt bantlar ile politika faizinin farklı zamanlarda değiştirildiği, koridorun bazen genişletilip bazen daraltıldığı bir uygulamaya şahit olduk.

Merkez, bu politikasını 2008 sonrası bol likidite ortamına risk iştahındaki hızlı değişmelere daha çabuk cevap

Kur keskin iniş çıkışlarına devam ederken geçtiğimiz hafta içerisinde Merkez’in arka arkaya bazı kararlar açıkladığına şahit olduk. Konunun uzmanı olmayanlar için bu kararların ne anlama geldiğini anlamak zor. Ancak işin tüm teknik detaylarını bir tarafa bırakırsak şu temel kavramlara ulaşıyoruz:

- İktisattaki temel prensiplerden bir tanesi şu: Bir malın arzı azalırsa, değeri artar. Mesela elma üretimi bollaşırsa, fiyatı düşer, kuraklık olup üretim azalırsa, fiyatı artar. TCMB değer kaybeden TL’nin yeniden değer kazanması için iktisattaki bu prensipten yararlanıyor ve TL arzını azaltıyor. “Parasal sıkılaştırma”dan kastedilen bu. Merkez, piyasaya verdiği TL miktarını kısmak suretiyle TL’yi dolar (ve diğer yabancı paralar karşısında) daha değerli hale getiriyor. Atılan adımlardan sonra kurun TL lehinde hareket etmesinin sebebi bu.

- Ancak yukarıdaki prensipte gizli olan bir diğer mesaj var ki o da şu: Bir malın miktarı ve fiyatı arasında bire bir bir ilişki vardır. Yani serbest piyasa ekonomisinde elmanın arzını azaltıp fiyatını sabit tutamazsınız. Talep sabit kaldığı müddetçe, arz azalırsa fiyat artar. Aynı şekilde TL’nin arzını azaltıp fiyatını sabit tutmak diye bir şey olmaz. Peki

Hepimizin aynı gemide olduğu fırtınalı sularda oldukça zor bir yolculuktayız. TL’nin dolara karşı saat saat değer kaybettiği bu dönemde önce problemin sebeplerini, sonra sonuçlarını bulmaya çalışalım.

TL’nin dolar karşısında değer kaybetmesi, dolar arzı azalırken, dolara olan talebin değişmemesi ve hatta artmasıyla açıklanabilir.

Dolar arzının azalmasının bir sebebi, ellerinde Türk tahvilleri bulunduran yabancı fonların bu varlıkları sattıktan sonra dolara çevirip Türkiye’den çıkmalarıdır. Bu durumda piyasada TL likiditesi bollaşırken dolar likiditesi azalacağı için TL görece olarak değer kaybeder. Tahvil talebinin azalması ise tahvil fiyatlarını düşürerek tahvil faizini artırır ki şu anda görünen resim bu.

Doların arzı bu şekilde azalırken, talep tarafında bir artıştan bahsedebiliriz. Dolar borcu olan firmaların rutin talebine ilave olarak doların sürekli değer kazanması durumunda vatandaşların da “Dolar daha da yükselecek” endişeleri talebin artmasını getirir.

Tek ses hareket...

TL’nin ne şekilde değer kaybettiğini anladıktan sonra sorulacak soru şu: TL’nin tekrar değer kazanması için ne yapmalıyız? TL’nin değer kazanması yani “cazip” hale getirilebilmesi için elinde TL tutan

Ülkenin zor bir dönemden geçtiğinin hepimiz farkındayız. Bir yandan talep yavaşlarken, bir yandan ağırlıklı olarak kurdan gelen enflasyonist baskıların arttığı bir süreçteyiz. Geçtiğimiz seneyi yüzde 8.5 gibi yüksek bir enflasyon ve ciddi bir kur artışıyla tamamladık. Büyüme muhtemelen yüzde 2 civarında gelecek. Peki, böyle bir ortamda izlenmesi gereken para politikası nasıl olmalı? Merkez’in buna karar verebilmesi için kurdaki artışın ekonomi üzerindeki etkilerini değerlendirmesi gerekiyor.

Kur nasıl etkiler?

2016 yılının son çeyreğinde Dolar kurunda yüzde 17’nin üzerinde bir artış yaşadık. 2017’nin ilk haftasında görülen hareketlilik de bu trendin devam edebileceği sinyalini verdi. Peki, bu durum ekonomiyi nasıl etkiler?

1 Daha az fon girişi

Kurdaki yükseliş Türkiye’ye sermaye girişindeki yavaşlamaya işaret. Döviz arzı azalınca fiyatı da yükseliyor. Türkiye büyük ölçüde dış finansmanla büyüyen bir ülke. Bu nedenle dışarıdan para girişinin azalması üretim için kullanılabilecek daha az fon anlamında geldiği için üretim yavaşlaması anlamına gelir.

2 Yükselen borç yükü

Dolar cinsi borcu oldukça yüksek olan bir ülkeyiz. Kurun yükselmesi dolar cinsi borcu artırıyor. Firmalar buna üretimi

Geçtiğimiz haftadan beri gündemin en kritik konularından bir tanesi TÜİK’in yapmış olduğu revizyonlar. Yapılan revizyonlar büyüme rakamlarını ciddi şekilde artırdığı gibi, Türkiye ekonomisinin büyüme modeline ait eski bilinenleri de değiştirdiği için yeni veriyi anlamak ve hazmetmek zaman alacak.
TÜİK yeni sistemde eskiden ağırlıklı olarak anket sistemi kullanan ve tahmine dayalı metotlardan uzaklaşarak idari kayıtları kullandıklarını ve bu yeni veri kaynaklarının özellikle inşaat sektöründe ciddi revizyonlar getirdiğini vurguluyor. İnşaat sektöründeki bu revizyon oldukça ikna edici duruyor. Zira eski seride inşaatın payı yüzde 4’lerde gezerken ortalıkta dolaşan “İnşaata dayalı büyüyoruz” söylemleri resmi veriyle çelişiyordu.
Yeni veri kaynakları 2009 öncesi dönemde mevcut olmadığı için bundan böyle miladı 2009 olarak almakta ve eski ve yeni metotları kıyaslamamak gerekecek.

Şekilde mavi sütunlar revize edilmiş GSYH serisine göre büyüme oranlarını, kırmızı sütunlar ise eski seriye göre hesaplanmış büyüme oranlarını gösteriyor. Burada 2010 sonrası dönemde yaklaşık her sene için yüzde 2 daha fazla büyüdüğümüzü, 2013 için ise neredeyse yüzde 4 gibi bir revizyon görüyoruz.

Merkez Bankası, bir kez daha şaşırtarak faizleri değiştirmedi. Tartışılacak iki şey var. Birincisi, kararın enflasyon hedefi ile ne kadar tutarlı olduğu, ikincisi de kararın iletişiminin etkili yapılıp yapılmadığı.

Bu iki soru ne kadar birbiriyle bağlantılı olsa da aynı soru değil. Yani enflasyon hedefi ile tutarlı olan bir kararın piyasalar tarafından daha iyi tahmin edileceği doğru olsa da iletişimi güçlü bir Merkez Bankası “yanlış” bir kararın iletişimini de daha net yapabilir. Mesela Fed’in Aralık 2015’teki faiz artırımını çok tartıştık. Fed’in Ocak 2016’da hızla söylem değiştirmesi 2015 kararının doğruluğuna ilişkin soru işaretleri yarattı. Ancak kimse 2015’te Fed’in faiz artıracağına ilişkin şüphe yaşamadı. Yani kararın doğruluğu ya da yanlışlığı bir tarafa, iletişimi doğru olarak yapılmış ve bu nedenle karar alındığı zaman da volatilite yaratmamıştı.

Bize dönüp baktığımızda iletişimde ciddi sorunlar yaşandığına şahidiz. Durgunluk dönemleri bitip Merkez’in politika faizini aktif olarak değiştirdiği dönemlerde toplantı öncesi her kafadan bir ses çıktığına şahit oluyoruz. Bu sağlıksız iletişime işaret ediyor. Merkez’in öncelikle bu konuya eğilmesi gerek çünkü doğru iletişim,