Selva Demiralp

Merkez’in dünkü toplantı-sında üst bant indirimlerine ara vermiş olması kurla ilgili endişelerini gösteriyor. 22 Eylül toplantısından bugüne geçen bir aylık dönemde dolara karşı yüzde 4.5 civarında değer kaybeden TL, eğer bu seviyelerde kalırsa enflasyon üzerinde yaklaşık 60-70 baz puanlık bir artış yaratabilir. Peki, kur bu seviyelerde kalır mı? Öyle gibi görünüyor. Çünkü Moody’s tarafından gelen not indiriminin başlattığı sermaye çıkışının aralıkta Fed kanadından gelecek bir faiz artırımıyla daha da hızlanması muhtemel.
Şekilde faiz koridoru ve bu koridor içinde dalgalanan ortalama fonlama faizi (OFF) görülüyor. Mart sonrası dönemde üst banttaki indirimleri takiben OFF’nin de bir iniş trendi izlediğini gözlemliyoruz. Sadeleşmenin bizi götürmesi beklenen klasik koridor sisteminde ise nihai amaç üst ve alt bantlara eşit uzaklıkta bir haftalık repo faizi ve ortalama fonlama faizinin haftalık repo faizine eşit olması. Henüz o noktada değiliz.



Merkez’in yapabileceği üç şey

Fed’in eylül ayı toplantı tutanakları hafta içinde açıklandı. Kanımca tutanaklardan Fed’in faiz artırım takvimiyle ilgili toplantı sonrasında verilen sinyallerden farklı bir bilgi çıkmadı. Bununla birlikte, zaten ekim başından beri dünya para birimleri karşısında atağa geçmiş olan dolar için tutanaklar tuz biber oldu.
Hatırlayacak olursak, Fed eylül toplantısı sonrasında politika metnine eklediği ifadelerle yakın zamanda bir faiz artırımının kapılarını açmıştı. Bir yandan “Riskler kabaca dengede” ifadesi eklenirken bir yandan da “Faiz artırımı için şartlar oluşuyor ama biraz daha bekleyip hedeflere yaklaştığımızı gösteren delil toplayacağız” cümlesi metne konmuştu. Bunların üzerine FOMC üyelerinin çoğunluğunun da sene sonuna kadar bir faiz artırımı beklediği açıklanınca verilen sinyal şüphe götürmez olmuştu.
Kasım mı olur?
Tutanaklar kasım demiyor. Böyle bir aciliyet okunmuyor. Ancak tutanaklar Fed içerisindeki şahin ve güvercin kanatların bölünmüşlüğünü daha net bir şekilde ortaya koyuyor. Güvercin kanat istihdam piyasasında daha kat edilecek yol olduğunu, enflasyonun çok uzun süredir hedefin altında seyrettiğini ve politika faizinde zaten sıfır noktasına çok yakın

Bu soruyu görünce ister istemez bir seçim yapmak zorunda gibi hissetsek de cevap “Her ikisi de” olabilir. Olması gereken de o zaten. Uzun vadede ancak enflasyon düşüp fiyat istikrarı kazanıldıktan sonra uzun vadeli faizler düşeceği için büyümenin kapıları açılır. Kısa vadede ise büyüme ile enflasyon arasında bir tercih gerekir çoğu zaman. Çünkü faizleri düşürmek suretiyle talebi şişirerek enflasyon pahasına büyüyebilirsiniz. Ancak Türkiye’nin içinde bulunduğu düşük talep yüksek enflasyon ortamında hem büyümeyi artırıp hem enflasyonu düşürmek de mümkün.

Faiz düşmeden

Peki, bu nasıl olur? Öncelikle Türkiye’de yaşanan enflasyonun talepten ziyade maliyet kaynaklı olduğunu hatırlamakta fayda var. Yani talep zaten potansiyel büyüme hızımızın altında büyüyor ve enflasyonist baskı yaratmıyor. Maliyet enflasyonunda ise kur gibi direkt maliyet etkilerine ilave olarak beklenti etkisi de var.

15 Temmuz sonrası dönemde yaşanan belirsizlik ortamının talebi daha da geriye çekmesi bekleniyor. O zaman büyümemiz lazım. Ama bunu Merkez Bankası’ndan düşük faiz bekleyerek yapmayalım. Zaten Türkiye’de talebi aşağı çeken bileşenlerin en önemlileri olan düşük yatırım ve net ihracatın altında

Türkiye ekonomi-sinde üçüncü çeyrekte bir daralma bekleniyor. Fiyat istikrarının gözetildiği bir para politikası çerçevesinde talepte bir azalmanın beklendiği durumlarda merkez bankasının gevşek para politikası uygulaması yani faiz indirimine gitmesi uygundur. Çünkü talepteki azalma enflasyon üzerinde aşağı yönlü baskı yaratacağı için eğer merkez bankası faiz düşürmezse enflasyon hedefin altına düşebilir. İşte bu nedenle, talepte bir gerileme bekleyen merkez bankası göğsünü gere gere faiz indirebilir ve gerekirse daha çok indirim sinyali de verebilir.
Neden mahcup?
Bizde ise durum biraz farklı. Ekonomide bir daralma bekleniyor, doğru. Ancak çok uzun bir süredir enflasyon hedeflemesine yeterli hassasiyet gösterilmediği için kredibilite kaybetmiş bir merkez bankası ve etkinliği zayıflamış bir para politikası var. Enflasyonun kemikleşmiş yapısı talep ile enflasyon arasındaki ilişkiyi zayıflatıyor. Buna ilave olarak, dövize dayalı maliyet yapısı nedeniyle kurdan gelen maliyet etkisi enflasyonu yüksek tutuyor. Enflasyon görünümünde kalıcı bir iyileşme beklenmediğinden, faiz indirimleri için gerekli zemin oluşturulamıyor ve Merkez Bankası “sadeleşme” adı altında “mahcup” bir şekilde

ABD Merkez Bankası’nın (Fed) çarşamba günü sonuçlanan toplantısı bir kez daha piyasaları şaşırtmadı ve faizlerin sabit kalması ile sonuçlandı. Ancak toplantı sonrası verilen mesajlar aralıkta bir faiz artırımına kapı açtı. Fed politika metininde iki önemli ekleme yaptı. Bunlar:
1) Yakın dönemde ekonomik görünüme ait riskler “hemen hemen dengede” ifadesi.
2) “Bir faiz artırımı yapmak için şartlar güçlendi ama biraz daha ilerleme olana kadar bekleyeceğiz” cümlesi.
Her iki ifade de şahin ve piyasaları yakın zamanda bir faiz artırımının geldiğine hazırlamak amaçlı ifadeler. Özellike birinci ifade geçmişte de Fed’in bir faiz değişikliği yapmadan önce metinlere eklediği önemli bir sembol.
Zaten FOMC üyelerinin sene sonu politika faizi tahminlerine bakıldığında da çoğunluğun bu seneyi bir faiz artırımı ile kapatma beklentisi içinde olduğunu görüyoruz. Fed geçtiğimiz aralıkta yaptığı ilk faiz artırımından bir yıl sonra ikinci bir faiz artırımına gidecek gibi görünüyor. Bu kuşkusuz Fed’in sene başında iddia ettiği dört faiz artırımı söyleminden çok farklı ve Fed için bir kredibilite kaybı anlamına geliyor.
Sorun nerede?
Zamanlamalar birebir örtüştüğü için dünkü toplantıyı bir sene

Dünya piyasalarının gözü Fed’in yarınki faiz kararında. Fed faizi ile ilgili 4 görüş öne çıkıyor. Eylülü pas geçmesi beklenen Fed, aralıkta faiz artırabilir

Yine bir ABD Merkez Bankası (Fed) haftasındayız. Fed’in yarın faiz artırımına gideceğini zannetmiyorum. Sebebi ise eylülde bir faiz artırımına yüzde 20 ihtimal veren piyasaların Fed tarafından bir faiz artırımına hazırlanmamış olması.
Eylülü pas geçmesi beklenen Fed’in neden aralık ayında bir faiz artırımına gidebileceğine dair değişik görüşler var. Bu görüşlerin üzerinden gidelim:

Fed’in mazereti kalmadı

Temmuz ayı sanayi üretim endeksi bir önceki aya göre yüzde 7’lik, bir önceki yıla göre yüze 4.9’luk düşüş gösterdi. Bahsettiğim rakamlar takvim ve mevsim etkisinden arındırılmış olduğu için bayram etkisini kontrol ediyor. Dolayısı ile bu yaşanan düşüşü kısmen ülkeyi felce uğratan darbe girişimi ile açıklamak mümkün. Bununla birlikte, darbe girişimi açıklamasının sanayi üretim endeksinde son dönemde giderek belirginleşen düşüş trendini maskelemesine izin vermemek lazım.

Şekilde sağ eksende gösterilen kırmızı çizgi sanayi üretim endeksindeki yıllık büyümeyi gösteriyor. Veri çok oynak olduğundan trendi daha net göstermesi için üç aylık ortalama aldım. Burada 2016 başından beri izlenen düşüş trendi oldukça belirgin. Sol eksende gösterdiğim siyah çizgi ise kurumsal kredilerdeki yıllık büyümeyi gösteriyor. Bu iki serinin zaman içerisinde beraber hareket etmesi de şaşırtıcı değil. Çünkü sanayi üretimi büyük ölçüde kredi ile finanse ediliyor ve üretimdeki düşüş kredi talebini de azaltıyor. Kredilerdeki ağustos rakamı temmuza göre yüzde 2’lik bir gerileme gösteriyor. Dolayısıyla kredilerdeki azalışı öncü gösterge olarak alırsak sanayi üretiminin Ağustos ayında da zayıf gelmesi

Türkiye ekonomisi bir süredir uyarı sinyalleri veriyor. Rakamlar üzerinden gidelim:

Şekilde 2011 sonrası dönemdeki büyüme oranı (mavi çizgi) ve büyümenin bileşenleri yer alıyor. Türkiye ekonomisi için enflasyon yaratmayacak büyüme oranının yüzde 5 civarı olduğu tahmin ediliyor. Öte yandan mavi çizgi ile görülen büyüme rakamları. 2012 sonrası dönemde yüzde 5’i pek zorlamadığı halde bir türlü düşürülemeyen enflasyon oldukça düşündürücü. Yani talep çok şişkin olmadığı halde enflasyon düşmüyor.

Bunun iki sebebi olabilir. İlki kur kaynaklı maliyet enflasyonu, ki söz konusu dönemde hızla yükselen kur bunu açıklamayı destekliyor. Diğer taraftan kemikleşmiş bir beklenti etkisi var. Peki enflasyon nasıl düşer? Faizler yükseltilir, kur gevşer, talep daralır ve fiyatlar üzerinde aşağı yönlü baskı oluşur. Peki neden yapılmıyor?

Çünkü faizler yükselirse kredi finansmanına dayalı yatırımların daha da azalmasından korkuluyor. Bu da, enflasyonla mücadeleye ket vuruyor. Ekonominin uzun vadeli sağlığı açısından en önemlisi kalem, yatırım kalemi. Çünkü yatırımlar bir ülkenin potansiyel üretim kapasitesini artırarak, sürdürülebilir büyümenin kapılarını açıyor.

Özel tüketim, dış talep ya da devlet