Yaman Törüner

Mohamed A.El-Erian, Şehirdeki Tek Oyun (The Only Game in Town) isimli kitabında, Merkez Bankalarının karşılaştığı 4 büyük zorluğu, aşağıdaki gibi açıklanıyor.

1- Hükümet-lerin büyüme politikalarına uyum sağlamak: Bu esneklik normalde “kaliteli hükmetmeyi” gerektirirken, aynı zamanda da kaçınılmaz olarak belli çıkar gruplarına hizmet eden ekonomik katılıkların giderilmesini içeriyor.

2- Hükümetlerin harcama istekleri ile harcama kapasitelerinin örtüşmemesi: Brown Üniversitesi’nden Mark Blyth bunu “yapamazsın, yapmayacaksın, yapmamalısın” sendromu olarak tanımlıyor.

Borçluluk kısır döngüsü

3- Aşırı borçluluk ve sürekli borç ötelemeleri: Aşırı borçluluğun üstesinden gelmenin dört yolu vardır. Bunların en iyisi ekonomik büyümedir. Ekonomik büyüme, borçluların -ister ülkeler ve şirketler, ister bireyler olsun- çalışıp borçlarını öderken, bir yandan da mevcut yaşam koşullarını korumaları ve geleceklerine yatırım yapmalarına imkan verir. Ancak, bu yarayı uzun süre tedavi etmeyip enfeksiyon kapmasına gözyuman yönetimler için, artık böyle bir seçenek söz konusu değildir. Bunun yerine, Yunanistan’da gördüğümüz gibi (2000 öncesi bizde de görüldüğü gibi), aşırı borçluluk durumu, yetersiz

Kısır döngülerle beslenen, kalıcı ve yapısal faktörlerin alışılmadık kombinasyonlarıyla körüklenen ve her geçen gün biraz daha kötüye giden “gelir ve refah eşitsizliği”, ülkelerin kendi içinde ve ülkeler arasında o denli arttı ki artık çözüm fırsatları da gittikçe azalıyor.

Nitekim Ekonomi İşbirliği ve Kalkınma Örgütü’nün (OECD) derlediği verilere göre, “Gelir eşitsizliği, son elli yıldır en yüksek düzeyde ve halen OECD ülkeleri genelinde, nüfusun en zengin yüzde 10’luk kesiminin ortalama geliri, en yoksul yüzde 10’luk kesime göre yaklaşık dokuz kat daha yüksek. Ayrıca, bu oran 25 yıl önceye göre yedi kat daha fazla.”

Sorun tartışılıyor

Gelir ve refah eşitsizliğine yönelik ilgi gittikçe arttı. 2014 yılında, Fransız ekonomist Thomas Piketty’nin yazdığı ve eşitsizlikleri konu alan ekonomi kitabı, en çok satan kitapların zirvesine oturdu ve çok sayıda tartışma, panel ve söyleşiye konu oldu. O yıl Washington’daki IMF-Dünya Bankası yıllık toplantısında, resmi kurumlar, sanayi grupları ve düşünce kuruluşlarınca düzenlenen seminerlerin en yaygın gündemi de eşitsizlikti.

Öneriler

Tek bir ülkenin veya ülkeler blokunun bile gerçek anlamda uluslararası gündem oluşturacak siyasi ve ekonomik

İleri ekonomideki halsizlik, artan risk iştahı ve merkez bankalarının teşvik edici politikalarının toplam etkisi, gelişmekte olan ekonomilere, “sıcak para” denilen büyük sermaye akışı getirir. Bu fonların yönetimi altındaki varlıklar o kadar büyüktür ki, gelişmekte olan piyasalara akıttıkları miktar, yerel fonların yatırımlarını katlar.

Ancak, “sıcak para” ilk istikrarsızlık sinyalinde çabucak ülkeden uzaklaşmanın yoluna bakar. Üstelik, başlangıçtaki istikrarsızlığın kaynağının yükselen piyasalarla en küçük bir ilgisi olmadığı zamanlarda bile, sermaye boşaltma işlemi ile karşılaşılabilir.

“Sıcak para”, yükselen piyasalarda genellikle sınırlı bir zaman dilimi için kalır. Belirgin bir önyargıları vardır ve öngörülmeyen haberlere aşırı tepki verme eğilimi gösterirler.

Önlemler başarısız

Bizim gibi gelişmekte olan ekonomilerin hiçbiri bu zorlukla başa çıkacak güçlü bir politika yaklaşımı henüz bulamadı. İsrail gibi bazıları, gelen sıcak paraya hiç dokunmama yolunu seçmiş olsalar da, bu konuda kalıcı bir politika geliştiremediler. Sonuç olarak, gelişmekte olan ülkelerin büyüme performansları, kaçınılmaz olarak, “sıcak para”dan etkileniyor.

Tedbir paketi

“Sıcak para”nın yol açtığı risklere

Global kriz sonrasında karşılaşılan “Avrupa Birliği ekonomik krizi” hâlâ sürüyor. Kriz, Avrupalılara sağduyularını kaybettirdi. Bize karşı son yıllarda gösterdikleri hoşgörüsüz ve taraflı tutumlar bunun en güzel örneği. Öte yandan, global ölçüde bir çürümeyle de karşı karşıyayız.

Finans piyasalarının davranışı, Amerikalı ekonomist Hyman Minsky’nin önemli görüşlerine pek kulak verilmediğini gösteriyordu. “Finansal İstikrarsızlık” hipoteziyle tanınan Minsky, kapitalist ekonomilerde finansal istikrar dönemlerinin, büyük ekonomik istikrarsızlık dönemlerini getirdiğini savunuyordu.

Yunanistan, hâlâ global krizin muazzam yükleriyle başa çıkmaya çalışıyor. Aşağıdaki grafikte görülen GSYİH’sindeki dramatik çöküş karşısında Yunanistan’ın, büyüme modellerini tamamen yenilenmesi gerekiyor.

Krizin, önceki 28 yıl boyunca sağlanan ilerlemeyi silip süpürdüğü bir ülke Yunanistan. Yunan hükümetinin bütçe açığını daraltmak, vergi yönetimini iyileştirmek, harcamalardaki verimsizlikleri azaltmak, ticaret açığını küçültmek, bankacılık sistemini güçlendirmek ve operasyonlardaki şeffaflık ve hesap verilebilirliğini artırmak adına, hükümetin 2012-2017 arasında uyguladığı politikaların Yunan vatandaşlarının

2000’lerin son yıllarına kadar merkez bankalarının başkanları, kurumlarını siyasilerin aşırı müdahalesinden korumak için; uzun vadeli toplumsal hedeflerin değil, kısa vadeli siyasi amaçların öne çıkacağından korkarak, sınırlı şeffaflığı isteyerek seçti. Onlarca yıl boyunca ABD Merkez Bankası Federal Reserve’in tuhaf sözcüklerle, yani “FED lisanı” ile yaptığı açıklamalar, küçücük bir ifadeyi iletebilmek için çok sayıda karmaşık sözcüğün kullanıldığı, İngilizce’nin ağdalı bir diyalekti olarak görülüyordu.

FED’in uzun yıllar (1987 - 2006) başkanlığını yürüten Alan Greenspan’in işaret ettiği gibi, bu “bilinçli bir perdeleme lisanı” idi. Ayrıca, FED yetkilileri bu lisanda epey ustalaşmış ve “ağızlarında geveleyerek mırıldanmayı” öğrenmişlerdi. Bu nedenle, her ABD finans kurumunda “FED watcher” denilen, FED’in karar ve açıklamalarını yorumlamakta ustalaşan kişiler istihdam ediliyordu. Bazı kurumlarda, hâlâ bu konuda görevli kişiler istihdam ediliyor.

Merkez bankaları perdenin arkasındaki adam gizemini, ellerindeki güç araçlarından biri olarak görüyordu.

Türkiye’de durum

1972 yılına kadar Maliye Bakanlığı’nın ve Hazine Müsteşarlığı Maliye’den ayrıldıktan sonra da, Hazine’nin, Merkez Bankası

Ekonomimizde, Kredi Garanti Fonu destekli bir kredi genişlemesi ve buna bağlı olarak ek bir büyüme ivmesi görüyoruz. Akbank kaynaklı aşağıdaki grafik, banka kredilerindeki büyümeyi ve iç talebin durumunu gösteriyor. İç talebin karşılaştırmalı olarak düşüklüğü, enflasyonda da düşük seviyelere ulaşılmasını sağlıyor. Ancak, kalıcı büyümeyi sağlayacak, reformlar henüz gündeme gelemedi.

Bütçe durumu

Yılın ilk yarısında, 25.2 milyar TL bütçe açığı verdik. Geçen yıl bu dönemde bütçe fazlası verilmişti. 2017 sonu bütçe açığı tahmini yukarı yönlü revize edildi. Bütçe açığındaki artış, Hazine’nin finansman ihtiyacını artırıyor ve “Hazine İç Borçlanma Gereği(PSBR)” artıyor. Bu gelişmeler de faizlerin aşağı çekilme olanağını sınırlıyor. Aşağıdaki tablo, bütçe büyüklüklerini ve geçen yılla karşılaştırılmasını gösteriyor.

Hazine, Maliye ve Akbank verilerinden oluşturulan aşağıdaki grafik, artan PSBR’ı gösteriyor. PSBR, 2016 yılından itibaren yeniden yükseliş eğilimine girdi. Yüksek PSBR, önceki yıllarda yaşanan ekonomik krizlerin önemli sebeplerinden birisiydi.

Genel görünüm

Moody’s’in Eylül 2016’daki not indirimi sonrasında değer kaybeden Türk Lirası, şubat ayından bu yana kademeli olarak değer kazanıyor. TCMB, Bloomberg ve Akbank kaynaklı aşağıdaki tablo bu durumu gösteriyor. Reel kur ve portföy girişleri arasında da güçlü bir korelasyon var. Reel değerlenmenin kademeli olması, kurun değerlenmesi açısından, uzun vadede risk birikimini de engelliyor.

Banka ve banka dışı kesimin yurt dışı borçlanma eğiliminin düşük olması sayesinde, net yabancı yatırımlar artmamış olsa bile, reel döviz kurunda kademeli bir değerlenme yaşanıyor. Aşağıdaki tablolar, ‘Net Yabancı Doğrudan Yatırımlar’ı, ‘Banka Borçlanmaları ve Tahvil İhraçları’ ile ‘Banka Dışı Sektör Borçlanma ve Tahvil İhraçları’nı gösteriyor.

Enflasyon...

Enflasyonumuz tek haneli rakamlara düştü. Devalüasyonun olumsuz etkilerinin sona ermesi, global emtia fiyatlarındaki düşmeler, talep eksikliği, istikrarlı Türk Lirası ve son aylarda artan büyüme eğilimi ile oluşan arz, enflasyondaki düşüşe destek veriyor. TÜİK ve Akbank kaynaklı aşağıdaki grafikler, enflasyondaki düşme eğilimini gösteriyor.

Gelişmiş ülkelerin temkinli para politikalarını sürdüreceği beklentisi, gelişmekte olan ülke varlıklarına yatırım yapılmasını destekliyor. IIF, Bloomberg ve Akbank kaynaklı aşağıdaki grafik, ekonomik dalgalanma (volatilite) endekslerinin düştüğünü ve gelişmekte olan ülkelere güvenin arttığını gösteriyor.

Bu olumlu görünümün bir sonucu olarak, küresel anlamda en olumlu performansı gösteren varlıklar, gelişmekte olan ülke hisse senetleri oldu. Aşağıdaki tablo ise, bu yılbaşından itibaren çeşitli küresel varlıklardaki dolar bazında fiyat artışlarını gösteriyor. İstanbul Borsası Endeksi de aynı paralelde hareket ederek, aynı dönemde % 37 artış kaydetti. Bu gelişmenin olacağı beklentime, yıl başlangıcındaki yazılarımda değinmiştim.

Ülkemize fon akımı

Ülkemize fon akımı gelişmekte olan ülkelere olan ve dünkü yazımda yer alan grafikteki gelişmelere paralellik gösteriyor. Aşağıdaki grafik, son bir buçuk yılda ülkemize fon akımlarını gösteriyor.

Türk Lirası’nın parite değeri de olumlu küresel ortamdan ve uygulanan sıkı para politikasından destek buluyor. Yıl başından bu yana, ülkemize portföy girişleri, hisse senetlerinde 2.25 milyar doları, tahvilde 3.66 milyar doları ve toplamda 5.9 milyar